چالش های تامین مالی از بازار سرمایه برای صنعت ساختمان (بخش پایانی)

شرکت ساختمانی کیهان در وضعیت نقدینگی نسبتا خوبی قرار دارد و با تزریق مبلغ 5.000 میلیون ریال به پروژه دوباره چرخ‌های پروژه مجتمع کیهان را به حرکت در می‌آورد و بهره دارندگان اوراق را در موعد مقرر پرداخت می‌کند. اما ذکر این نکته بسیار مهم و ضروری است که منابع داخلی شرکت دارای یک نرخ بازده بدون ریسک است، یعنی حداقل 20درصد سود بانکی در یک سال. بنابراین در ستون سود بانکی منابع داخلی، سود سپرده بانکی هر یک از منابع داخلی تا پایان مدت ساخت پروژه را محاسبه کردیم و این را در انتها به بهای تمام‌شده ساخت اضافه خواهیم کرد، چون اگر 20درصد از دست می‌دهیم باید حداقل 30درصد بازده به دست بیاوریم.

همچنین از محاسبات ردیف شش به بعد منابع داخلی به نقدینگی پایان دوره اضافه می‌شود چون تا پایان اجرای پروژه ما دچار کسری منابع مالی هستیم، لذا چاره‌ای نداریم جز اینکه برای اتمام پروژه به سمت استفاده از منابع مالی داخلی شرکت ساختمانی کیهان حرکت کنیم. ضمنا ستون سود بانکی منابع داخلی در محاسبات نقدینگی شرکت در نظر گرفته نشده است. ستون وجه نقد باقیمانده از اوراق منتشر شده نیز مانده اوراق پس از پرداخت صورت وضعیت‌ها را نشان می‌دهد. همان‌گونه که ملاحظه می‌شود در انتهای ماه 30 یا ابتدای ماه 31 اجرای پروژه با پرداخت آخرین صورت وضعیت از سوی نهاد واسط، کل مبلغ اوراق منتشر شده در اختیار بانی قرار می‌گیرد.

در پایان، در ردیف جمع مشاهده می‌شود شرکت برای اتمام ساخت پروژه مبلغ 113،700 میلیون ریال از منابع داخلی خود استفاده کرده و همچنین 20،298 میلیون ریال سود سپرده بانکی (بازده بدون ریسک) جهت استفاده از منابع داخلی خود از دست داده است.

بنابراین با جمع مانده ستون‌های:

خروج وجه نقد، 140.826 میلیون ریال، بهره اوراق سفارش ساخت، 87.500 میلیون ریال، سود بانکی منابع مالی داخلی تزریق شده در پروژه، 20.298 میلیون ریال، سود سپرده بانکی، (875)، میلیون ریال، جمع، 247.749میلیون ریال برابر با 247،749 میلیون ریال است که این عدد در واقع بهای تمام شده ساخت پروژه مجتمع کیهان با استفاده از روش تامین مالی اوراق سفارش ساخت است.

حال در جدول شماره 5 به انجام محاسبات برای پروژه مجتمع کیهان براساس تامین مالی از سیستم بانکی می‌پردازیم. فرض می‌کنیم شرکت ساختمانی کیهان در اول فروردین ماه 1392 با دریافت مبلغ 140،000 میلیون ریال تسهیلات مشارکت مدنی از بانک آناهیتا عملیات اجرایی ساخت پروژه خود را آغاز می‌کند. این تسهیلات به‌صورت شش ماهه در اختیار شرکت قرار گرفته و شرکت تایید تمدید تسهیلات را به مدت سه سال از بانک آناهیتا به‌صورت شفاهی دریافت کرده است. همچنین شرکت ساختمانی کیهان از مشتریان خوب و دارای گردش مناسب نزد بانک آناهیتا بوده و فاقد هرگونه مطالبات معوق در سیستم بانکی کشور است. وضعیت جذب منابع بانک آناهیتا خوب بوده و دارای مطالبات معوق کمتر از 10 درصد است. بنابراین اجباری برای تسویه تسهیلات به شرکت ساختمانی کیهان وارد نخواهد کرد.

مدیر مالی شرکت ساختمانی کیهان، همزمان با دریافت تسهیلات با نرخ 28درصد سالانه آن را نزد بانک آناهیتا با نرخ 20 درصد سالانه روزشمار سپرده‌گذاری می‌کند. بنابراین موجودی اول دوره مبلغ 140،000 میلیون ریال است و پس از کسر هزینه‌های ماه اول به مبلغ 198 میلیون ریال، بابت باقیمانده مبلغ یعنی 139،802 میلیون ریال مبلغ 2،330 میلیون ریال سود سپرده از بانک دریافت می‌کند. در نتیجه موجودی نقد پایان دوره منتهی به 31/01/1392 مبلغ 142،132 میلیون ریال خواهد بود. به همین روند ادامه می‌دهیم، شرکت در پایان ماه ششم علاوه بر هزینه‌های اجرای پروژه مبلغ 19،600 میلیون ریال بابت بهره شش ماهه به بانک آناهیتا پرداخت کرده و تسهیلات را برای مدت شش ماه دیگر تمدید می‌کند. (در حال حاضر دریافت تسهیلات از نظام بانکی کشور به‌صورت یک‌ساله نیز امکان‌پذیر است) موجودی پایان دوره مبلغ 131،577 میلیون ریال خواهد شد. همان‌گونه که ملاحظه می‌شود با ادامه این روند شرکت در ماه بیست و نهم (ردیف 29) اجرای پروژه دچار مشکلات نقدینگی می‌شود که در مجموع تا پایان مدت ساخت مبلغ 47،700 میلیون ریال از منابع داخلی خود استفاده خواهد کرد و سود سپرده بانکی این منابع جمعا مبلغ 2،003 میلیون ریال خواهد شد.

بنابراین با جمع مانده ستون‌های:

خروج وجه نقد، 140.826 میلیون ریال، بهره تسهیلات 98.000 میلیون ریال، سود بانکی منابع مالی داخلی تزریق شده در پروژه 2.003 میلیون ریال، سود سپرده بانکی 51.129 میلیون ریال، جمع، 189.700 میلیون ریال، بهای تمام شده ساخت با این روش به مبلغ 189،700 میلیون ریال خواهد رسیدکه مبلغ 58،049 میلیون ریال از روش تامین مالی از طریق انتشار اوراق سفارش ساخت کمتر خواهد بود. 

ذکر این نکته جالب است که نهاد واسط با سپرده‌گذاری مبالغ مندرج در ستون وجه باقیمانده از اوراق منتشر شده در یک بانک با نرخ 20درصد سالانه روزشمار، می‌تواند جمعا مبلغ 50،412 میلیون ریال به بازدهی دارندگان اوراق اضافه کند. به‌عنوان مثال 1000 نفر این اوراق را خریداری کرده باشند در سررسید هر نفر می‌تواند علاوه بر اصل مبلغ حداقل مبلغ 50،412،000 ریال دیگر نیز سود دریافت کند.

بنابراین با نمودارهای زیر که کاملا گویا و شفاف است به محاسبات خود پایان می‌دهیم. در پایان به این نتیجه می‌رسیم که دستورالعمل اوراق سفارش ساخت برای صنعت ساختمان کاملا بلا استفاده است، زیرا اگر از مسائل و مشکلاتی که در اجرای پروژه خلل وارد می‌کند بگذریم و شرایط عمومی پیمان، ماده 38 قانون تامین اجتماعی و ماده 104 قانون مالیات‌های مستقیم را نادیده بگیریم و با شرایط ایده‌آل و آرمانی پروژه مجتمع کیهان شروع به ساخت کنیم پس از گذشت چند ماه از شروع پروژه به بحران‌های متعدد نقدینگی برخورد خواهیم کرد که موجودیت پروژه را به خطر انداخته و منافع آتی ناشی از فروش آن را کاهش داده و با هزینه‌های بسیار گزاف‌تر، ساخت پروژه به پایان خواهد رسید. در نتیجه نظام بانکی یا بهتر بگوییم تسهیلات بانکی همچنان یک گزینه بهتر و آسان‌تر برای تامین مالی ساخت بوده و علاوه بر جلوگیری از بحران نقدینگی می‌تواند با مدیریت منابعی که توسط شرکت روی تسهیلات صورت می‌گیرد بهای تمام شده پروژه را کاهش داده و سود و بازدهی سرمایه‌گذاری را افزایش دهد.

پی نوشت:

ضمن تشکر و قدردانی از شما خواننده گرامی خواهشمندیم نقطه نظرات، انتقادات و پیشنهادات خود را در مورد این تحقیق به آدرس info@ramanfinance.com ارسال کنید. لازم به ذکر است پس از پایان این سلسله مقالات در ماه‌های آینده نیز راهکارهایی برای حل این مشکلات پیشنهاد خواهد شد.

*نام‌های به کار رفته در این مقاله فرضی است.

* دوره پرداخت سود صکوک‌های منتشر شده در بازار سرمایه در حال حاضر سه ماهه است به همین دلیل پرداخت سود به دارندگان اوراق در محاسبات سه ماهه در نظر گرفته شده است. همچنین اگر سود 6 ماهه یا یک‌ساله پرداخت شود اوراق قابل فروش در بازار نخواهد بود و در صورت افزایش نرخ سود اوراق به 28درصد (نرخ بهره تسهیلات بانکی) به علاوه هزینه‌های انتشار و بازارگردانی آن، بهای تمام شده تامین مالی سازندگان به بیش از 32درصد افزایش پیدا خواهد کرد.

*تورم در همه محاسبات صفر لحاظ شده است و جهت جلوگیری از پیچیده‌تر شدن محاسبات برای تملیک زمین و پروانه بازدهی در نظر گرفته نشده است.