تحلیل بنیادی یک سهم / تاثیر لغو تحریم‌ها بر بانک صادرات

دستیابی به تفاهم مشترک میان ایران و گروه 1+5 بر سر موضوع هسته‌ای ایران و اعلام حذف یکباره تحریم‌های مختلف بین‌المللی ایران بلافاصله بعد از اجرای توافق، هیجان و التهاب زیادی را برای خرید وارد بورس اوراق بهادار کرد. هیجانی که حضور خود را با ثبت رکوردهای مختلف برای همیشه جاودانه ساخت. بیشترین تجمع خریداران در صف‌های گروه بانکی به وجود آمد و در میان نمادهای مختلف این گروه، بانک صادرات با حجم خریداران بسیار زیاد مواجه شده‌بود. به طوری‌که برای حدود 1.4 میلیارد از سهام آن در روز شنبه و برای نزدیک به یک میلیارد از سهام آن در روز یکشنبه تقاضای خرید وارد سیستم معاملات شده بود که این حجم از صف‌نشینی یکی از رکوردهای بازار در این چند روز به‌شمار می‌آید.

بانک صادرات همچنین عناوین پربازدیدترین و پرحجم‌ترین نماد بازار را برای چهار روز متوالی با خود به یدک کشید. اما عرضه 100میلیونی در روز شنبه و عرضه 200‌میلیونی این سهم در روز یکشنبه از هیجان و اشتیاق بازار برای خرید این سهم کم نکرد و این سهم برای سومین روز متوالی در ابتدای بازار روز دوشنبه با حجم خرید حدود 600 میلیونی مواجه شد و تا پایان بازار با ثبت یک رکورد تازه در نماد این سهم، با جا‌به‌جایی حدود 2 درصد از سهام این بانک در بازار معاملات خرد، حجم معاملات بسیار بالای یک‌میلیارد و 130میلیون سهمی را با ارزشی در حدود 116میلیارد تومان به همراه داشت و در نهایت با صف خرید 24میلیونی بازار روز دوشنبه را ترک کرد. روز گذشته نیز بالغ‌بر 245میلیون برگه از سهام این شرکت در قیمت‌های بالای 100 تومان در بازار مورد معامله قرار گرفت.

این اشتیاق برای خرید سبب شد تا در این نوشتار با بررسی اطلاعات صورت‌های مالی گذشته بانک صادرات میزان تاثیرپذیری این بانک از رفع تحریم‌های بین‌المللی را مورد کاوش قرار دهیم. بانک صادرات با دارا بودن 21 شعبه در خارج از کشور بیشترین تعداد شعبه خارجی را در میان بانک‌های خصوصی کشور در اختیار دارد. بدین‌سان نسبت به رفع تحریم‌های بین‌المللی بانکی در قیاس با سایر بانک‌ها‌ از حساسیت بالاتری برخوردار است. از طرفی با‌توجه به منابع درآمدی بانک‌ها و دسته‌بندی منابع درآمدی مختلف بانک‌ها به درآمدهای مشاع و غیرمشاع، در بانک‌های امروزی درآمدهای غیرمشاع نقش بسزایی در سودسازی بانک‌ها ایفا می‌کند. درآمدهای غیرمشاع بانک‌ها معمولا از طریق دریافت کارمزدهای مبادلاتی، مبادلات ارزی، درآمدهای شعب خارجی و فروش سرمایه‌گذاری‌ها به دست می‌آید. 

جدول شماره 1 اهمیت درآمدهای غیرمشاع را در بانک صادرات ایران از سال 87 به بعد را نشان می‌دهد. همان‌طور که مشخص است به طور متوسط حدود 40‌‌درصد از درآمدهای کل بانک را درآمدهای غیرمشاع تشکیل می‌دهد. آنچه در بررسی فعالیت یک بانک باید مدنظر قرار گیرد کیفیت و تداوم این درآمدهای مشاع است. از اقلام فوق، فروش سرمایه‌گذاری‌ها تداوم و تکرار‌پذیری زیادی ندارد و بنابراین از اهمیت کمتری برخوردار است. با توجه به تعداد شعب خارجی بانک صادرات ایران، درآمدهای این شعب از اقلام بسیار با اهمیت در میان درآمدهای غیرمشاع این بانک به شمار می‌آید. جدول شماره 2 نیز نسبت درآمدهای شعب خارجی این بانک را نسبت به درآمدهای غیرمشاع این بانک نشان می‌دهد.

با بررسی جداول شماره 1 و 2، این نکته مشهود است که با توجه به ثبات نسبی درصد درآمدهای غیرمشاع نسبت به کل درآمدهای بانک، به‌‌رغم کاهش درصد درآمدهای شعب خارجی از درآمدهای غیرمشاع با افزایش در سایر اقلام درآمدهای مشاع این کاهش جبران شده است. اما آنچه هدف اصلی این نوشتار بود، بررسی میزان تاثیرپذیری بانک صادرات در صورت لغو تحریم‌های بین‌المللی بود. به همین دلیل در جدول شماره 3 و نمودار شماره 1 روند سودآوری شعب خارجی این بانک نشان داده شده است.

همان‌طور که در جدول و نمودار مشخص است میزان درآمد و سودآوری شعب خارجی این بانک بعد از سال‌های اعمال تحریم‌های بین‌المللی بانکی و تحریم سوئیفت (88 و 89) کاهش معناداری داشته است و سودآوری این بانک از شعب خارجی خود در سال‌های 91 تا 93 تقریبا رویه ثابتی را دنبال کرده است اما با بررسی گزارش پیش‌بینی سودآوری این بانک که در سامانه کدال منتشر شده است و با مقایسه درآمد پیش‌بینی شده برای شعب خارجی این بانک درسال پیش‌رو با سال‌های قبل، به وضوح مشخص است که بانک در سال جدید انتظار افزایش قابل توجهی در میزان درآمد شعب خارجی خود دارد.

براساس گزارش‌های منتشر شده، بانک صادرات در سال 1394 درآمد شعب خارجی خود را در قیاس با سال مالی قبل با افزایش 120 درصدی پیش‌بینی کرده است. این بانک پیش‌بینی کرده که در سال جدید شعب خارجی برای بانک درآمدی بالغ بر 700‌میلیارد تومان ایجاد خواهند کرد. در نتیجه چنین درآمدی و پس از کسر هزینه‌های مرتبط با شعب خارجی که میزان آن در حدود 450 میلیارد تومان است (با توجه به گزارش پیش‌بینی بانک) در نهایت سود حاصل از فعالیت‌های شعب خارجی بانک مبلغی در حدود 248 میلیارد تومان خواهد بود. این رقم در قیاس با سود خالص 837‌میلیارد تومانی بانک، رقم قابل توجهی به شمار می‌آید.

بنابراین با بررسی صورت‌های مالی بانک و گزارش پیش‌بینی سود سال 94 مشخص می‌شود که این بانک در مورد پیش‌بینی فعالیت‌های بین‌المللی خود خوش‌بینی لازم را انجام داده است و به نوعی حتی تا پیش از دستیابی به تفاهم مشترک در مذاکرات هسته‌ای نیز اثر رفع تحریم‌ها را در فعالیت‌های شعب خارجی خود لحاظ کرده است. البته شایان ذکر است که تفاهمی که در سیزدهم‌فروردین ماه به دست آمد تنها به منزله دستیابی طرفین به رئوس کلی راه‌حل‌های ممکن بوده و در واقع مذاکرات همچنان تا 10 تیرماه ادامه خواهد داشت. به علاوه تا زمان اجرای توافق نهایی تحریم‌های ایران همچنان به قوت خود باقی خواهد ماند و زمان رفع یکباره تحریم‌ها که از رئوس مشخص شده در بیانیه سوییس بود، همچنان نامشخص است و این مورد در متن توافق نهایی مشخص خواهد شد.

بنابراین با توجه به موارد مطرح شده و با عنایت به آخرین گزارش پیش‌بینی بانک صادرات، احتمال تعدیل مثبت این بانک از محل درآمد شعب خارجی در صورت رفع تحریم‌ها برای سال جدید اندکی دور از ذهن است چرا که به نظر می‌رسد خوش‌بینی مربوط به این موضوع در گزارش ارسالی بانک لحاظ شده باشد. اما نباید این نکته را فراموش کرد که رفع چنین تحریم‌هایی سبب رونق فعالیت خارجی این بانک در آینده خواهد شد اما این موضوع نیز مستلزم گذشت زمان است و به نظر می‌رسد تاثیرات این امر حداقل در سال جدید بیشتر از پیش‌بینی فعلی خود بانک نباشد.

البته آنچه که در این نوشتار به آن پرداخته شد تنها بررسی رفع تحریم‌های بین‌المللی بر سودآوری بانک صادرات آن هم فقط برای سودآوری سال جاری بود. نکته مهم دیگری که در رابطه با گروه بانکی و از جمله بانک صادرات باید در نظر گرفته شود، موضوع مرتبط با کاهش سود بانکی است. این موضوع از اهداف اصلی این نوشتار به شمار نمی‌آید اما چنانچه مختصر بررسی درباره این موضوع نیز داشته باشیم به این نتیجه خواهیم رسید که در کوتاه مدت کاهش سود بانکی سبب خواهد شد که منابع سپرده‌گذاری شده در بانک‌ها کاهش پیدا کند و با توجه به مطالبات معوق سیستم بانکی درنهایت کاهش قدرت تسهیلات‌دهی بانک‌ها را در پیش خواهیم داشت. اما با بهبود شرایط اقتصادی و ایجاد رونق در کسب و کارهای مختلف، احتمال بازگشت مطالبات معوق بانک‌ها تقویت خواهد شد و این امر با تقویت توان وام‌دهی بانک نیز به افزایش توان سودآوری بانک‌ها از محل اعطای تسهیلات نیز منجر خواهد شد. اما همان‌طور که مشخص است این موضوع نیز حداقل در کوتاه مدت امری بعید و دور از ذهن به نظر خواهد رسید.

در نهایت و با در نظر گرفتن قیمت‌های فعلی بانک صادرات در مقایسه با سود پیش‌بینی شده این بانک، معیار P/E برای این بانک در محدوده بیش از 7 واحد قرار می‌گیرد و حال آنکه در بازار برای این سهم اهداف قیمتی بالایی در محدوده‌های 140 تومان زبان به زبان می‌چرخد. بنابراین خرید در قیمت‌های فعلی با هدف دستیابی به چنین اهداف قیمتی، از نظر بنیادی با ریسک همراه خواهد بود. مضاف بر اینکه این سهم در حدود یک‌ماه اخیر با بازدهی 40 درصدی از محدوده‌های قیمتی 72 تومان با رشدی سریع به محدوده‌های 100‌تومان رسیده است و بنابراین استراحت و اصلاح قیمت سهم برای یک مدت و جمع‌آوری پتانسیل لازم برای دستیابی به قیمت‌های منطقی‌تر در آینده از دید بنیادین برای سهم مناسب‌تر خواهد بود.