کارایی بازار سهام در ترازوی نقد / کارنامه 3‌ساله بورس تهران

در ماه‌های گذشته بازار سرمایه و اصلی‌ترین قسمت آن یعنی بورس اوراق بهادار دچار افت شدید و محسوسی شده است. اتفاقی که از دی ماه سال 92 تاکنون ادامه داشته و باعث ریزش26هزار واحدی شاخص طی یک سال و نیم گذشته شده است. پیش از آن اما دماسنج اقتصاد ایران یک روند صعودی را با شیبی تند تجربه می‌کرد که از مرداد ماه سال 91 آغاز شده و شاخص بورس را از عدد 23700با 65800 واحد رشد به عدد 89500 در دی ماه سال92 رساند. نمودارهای یک تا 3 نشان‌دهنده میزان حجم، ارزش و تعداد معاملات در این بازه زمانی است.

این رشد دلایل مختلفی داشت که اصلی‌ترین و مهم‌ترین آنها به‌زعم بسیاری از کارشناسان، افزایش نرخ ارز بود که در جهشی بی‌سابقه و رشدی 300 درصدی به قیمت3800تومان در بالاترین قیمت خود رسید. این افزایش نرخ اما روی صنعت پتروشیمی بیشترین تاثیر را داشت زیرا اکثر شرکت‌های این گروه فروش صادراتی بیشتری داشتند، البته صنایع پالایشگاهی، فولادی و برخی از دارویی‌ها نیز از این امر منتفع شد. صنعت سیمان نیز در آن دوران رشد خوبی را تجربه کرد که از جمله دلایل آن می‌توان به رونق گرفتن و افزایش چشمگیر ساخت‌و‌سازهای پروژه مسکن مهر و همچنین افزایش صادرات آنها به بازارهای هدفشان اشاره کرد. دلیل دیگر رشد شاخص و قیمت سهام شرکت‌ها را می‌توان افزایش نرخ تورم دانست.

باتوجه به دلایل مذکور می‌توان به این نتیجه رسید که رشد شاخص با این شیب تند را نمی‌توان همگی به رشد شرکت‌ها و عوامل بنیادی مربوط به زیرساخت‌ها و صنایع مختلف وابسته دانست و عوامل هیجانی و گاهی ناشی از تغییرات فاکتورهای اقتصادی باعث این موضوع شده‌اند. البته نباید نقش رسانه را در جذب هر چه بیشتر افراد به بازار سرمایه نادیده گرفت. اما این روند صعودی در آخرین روز معاملاتی هفته دوم دی‌ماه 1392 یعنی چهارشنبه 11 دی‌ماه، شروع به ریزش کرد و پس از افت‌و‌خیز‌های فراوان تا‌کنون حدود 27هزارواحد سقوط داشته است. نمودارهای 4 تا 6 میزان حجم، ارزش و تعداد معاملات را نشان می‌دهد.

در این مدت اتفاقات زیادی در بازار سرمایه ایران روی داد و مسئولان وقت سعی کردند با دستکاری در روند بازار از ریزش هر چه بیشتر شاخص جلوگیری کنند اما در این امر توفیقی نداشتند. نمونه اینچنین تصمیماتی ایجاد محدودیت و تعیین سقف فروش توسط ناظر بازار از تاریخ 25 بهمن ماه 92 بود که البته در تاریخ 21‌اسفند همان سال این محدودیت لغو شد. با بررسی شاخص در این بازه زمانی به این نتیجه می‌رسیم که این تصمیم در کوتاه‌مدت باعث رشد 2050 واحدی شاخص شده اما با ادامه بررسی روند شاخص تا تاریخ لغو محدودیت عدد شاخص به رقم 76580 واحد رسید. هرچند این نزول پس از لغو این محدودیت نیز ادامه داشته است. همان‌طور‌که پیداست دخالت در بازار و دستکاری آن به هدف خود یعنی جلوگیری از ادامه نزول شاخص و حمایت از حقوق سهامداران خرد نرسید. با این مقدمه به بررسی میزان کارایی بازار سرمایه کشور و موانع رسیدن به کارایی می‌پردازیم. البته در ابتدا باید تعریفی از بازار کارا ارائه کنیم. بازار کارا بازاری است که در آن قیمت‌های اوراق بهادار به سرعت نسبت به اطلاعات جدید تعدیل می‌شود.

به عبارت دیگر، اطلاعات جهت تعیین قیمت مورد استفاده قرار گرفته و به سرمایه‌گذار اطمینان می‌دهد که اوراق بهادار مورد‌نظر به اندازه قیمت بازاری خود دارای ارزش است. در تعریفی دیگر عنوان می‌شود که در بازار کارا، اطلاعات مالی به سرعت در بازارهای مالی انتشار می‌یابد و فورا بر قیمت اوراق بهادار تاثیر می‌گذارد. کارشناسان کارایی را به دو نوع درونی(عملیاتی) و بیرونی(اطلاعاتی) تقسیم می‌کنند که هر کدام دارای شرایطی هستند. در شرایطی بازار کارایی عملیاتی دارد که کارگزاران و معامله‌گران با هزینه کم و با سرعت معامله را برای مشتریان انجام دهند. در کارایی بیرونی فرض بر سریع و همه جانبه بودن انتشار اطلاعات است. در واقع قیمت سهام همزمان با ورود اطلاعات جدید به سرعت تغییر می‌کند. در خصوص بررسی کارایی درونی بازار سرمایه کشور با‌توجه به اینکه کارمزدها از حدود 2‌درصد به 1/5درصد کاهش پیدا کرد(هزینه پایین معاملات) و ایجاد زیرساخت‌های معاملات آنلاین(برخط) و امکان انجام معاملات برای تمامی افراد(سرعت معاملات) طبق این تعریف ایجاد شده است. اما در این سطح از کارایی نیز نواقصی باید برطرف شود، همچون تقویت زیر‌ساخت‌های نرم‌افزاری و سخت‌افزاری سامانه‌های معاملات برخط کارگزاری‌های مختلف که مخصوصا در زمان عرضه‌های اولیه به دلیل هجوم کاربران به سرورهای اصلی دچار اختلال می‌شوند. اما سطح دیگر از کارایی(اطلاعاتی) دارای دو ویژگی است که عنوان می‌کند اطلاعات هم باید سریع انتشار یابند و هم فراگیر و به‌صورت گسترده در اختیار دیگران قرار گیرند.

این مورد شاید بیشترین جای بحث را در بازار سرمایه ایران داشته باشد. اخیرا اداره نظارت بر ناشران بورس نیز قانونی را تصویب کرد که به موجب آن اطلاعات و صورت‌های شرکت‌ها به سرعت و بدون واسطه روی سامانه کدال قرار می‌گیرد که این طرح به افزایش اول یعنی سرعت انتشار اطلاعات کمک خواهد کرد اما اصل دیگر عدم وجود اطلاعات نهانی در سطح بازار است هرچند در بسیاری از کشورها از جمله آمریکا معامله کردن بر اساس چنین اطلاعاتی جرم محسوب شده و با خاطی برخورد خواهد شد اما متاسفانه هنوز هم اطلاعات نهانی یا رانتی در بازار وجود دارد که افراد کمی به این اطلاعات دسترسی دارند و از این طریق کسب سود می‌کنند.

به صورت کلی و با‌توجه به معیارهای فوق برای سنجش کارایی بازار ایران در سطح عملیاتی همان‌طور که اشاره شد می‌توان با بهبود زیرساخت‌های سخت‌افزاری به عملکرد فعالان بازار در حوزه انجام معاملات سرعت بیشتری بخشید اما در خصوص کارایی اطلاعاتی هنوز نواقصی وجود دارد که باید همچون دیگر بازارهای مالی دنیا برای انجام معاملات بر اساس اطلاعات نهانی مجازاتی تعیین شود تا شفافیت بیشتری حاکم شود. در ابتدا باید راه‌های درز کردن چنین اطلاعاتی را پیدا کرده و با تمامی افرادی که در انتقال این اطلاعات نقش دارند، به عنوان خاطی برخورد شود. البته برای چنین اقداماتی به تصویب و ایجاد قوانین دقیق و سخت‌گیرانه و همچنین تقویت و بهبود ساختار نظارت بر بازار سرمایه در خصوص اینچنین مواردی نیاز است.