حالا چی بخریم و چی بفروشیم / سرانجام هفت صنعت پس از برجام

بعد از اوج شاخص 89500 واحدی در سال 92 که ناشی از سرعت روند مذاکرات و یکسری‌خوشبینی‌ها بود شاخص وارد فاز اصلاحی شد. بعد از ورود به فاز اصلاحی اوضاع شرکت‌ها همگام با برخی مسائل همانند تصمیمات دولت و مجلس در مورد نرخ خوراک شرکت‌های پتروشیمی، معادن، کیفی‌سازی پالایشگاه‌ها، افزایش نرخ بهره، حضور داعش در عراق (افزایش ریسک سیستماتیک منطقه) که همگی تاثیرات منفی روی شاخص و عملکرد شرکت‌های بورسی داشته است مسیر نزولی‌تری را طی کرد.

به گزارش بورس نیوز، در ادامه روند خزنده رو به مثبت مذاکرات در آذرماه سال گذشته مواجهه با یک اتفاق بسیار مهم‌برای اقتصاد بودیم و آن کاهش قیمت جهانی نفت و سایر کالاها در آن مقطع بود. با توجه به‌اینکه عمده شرکت‌های تولیدی در بورس و فرابورس شرکت‌های پتروشیمی، پالایشی، معدنی، فولادی و هلدینگ‌های این شرکت‌ها است رالی جدیدی از کاهش سودآوری آنها و به تبع آن‌قیمت آنها شاهد بودیم.

بررسی شرایط فعلی بازار

با وجود اینکه روند مذاکرات سیاسی روندی مثبت و سازنده بوده است و با احتمال زیاد تا چندماه آینده وارد فاز عملی خواهد شد اما به راحتی نمی‌توان اثرات مثبت آن را در بازار سهام روی قیمت سهام شرکت‌ها مشاهده کرد. دلایل این امر را می‌توان به دوبخش تقسیم و بررسی کرد: 1- دلایل رفتاری بازار 2- دلایل واقعی و بنیادی

1- دلایل رفتاری

ارزش یک دارایی برابر است با ارزش فعلی جریانات نقدی آتی که یک دارایی در آینده ایجاد می‌کند. بنابراین ارزش یک سهم در برگیرنده انتظارات آینده آن سهم است. معمولا بازار سهام در شرایطی که با روند مثبت روبه‌روست دچار خوشبینی زیاد شده و ریسک‌های موجود در اقتصاد و بازار را در سهام شرکت‌ها نمی‌بیند و ارزش سهام را بیشتر ارزیابی می‌کند. اما در شرایطی که بازار سهام دارای روندی نزولی و فرسایشی بوده مثل شرایط فعلی بازار سرمایه سرمایه‌گذاران در ارزش‌گذاری خود به‌راحتی نمی‌توانند انتظارات آینده را ببینند و دچار نوعی بدبینی و محافظه کاری در ارزیابی‌های خود می‌شوند.

با توجه به روندی که شرکت‌ها در وضعیت خود طی دوسال گذشته داشته‌اند و روند سودآوری آنها همگام با کاهش قیمت‌شان منفی بوده و درصورت به تحقق رسیدن مذاکرات نتایج آن ممکن است حداقل شش ماه بعد تاثیر خود را در سودآوری شرکت‌ها بگذارد سرمایه‌گذاران حاضر به در نظر گرفتن نتایج مثبت آتی در ارزش‌گذاری خود نیستند پس می‌توان قسمتی از شرایط فعلی بازار را ناشی از در نظر نگرفتن انتظارات آتی‌ مثبت متاثر از اجرایی شدن برجام در اقتصاد دانست.

2- دلایل واقعی و بنیادی

همگام با روند مثبت مذاکرات شاهد تغییرات در فاکتورهای مختلف اقتصادی بودیم که عمدتا تاثیرات منفی بر بخش‌های مختلف اقتصادی و شرکت‌ها می‌گذاشت و باعث کاهش سودآوری شرکت‌ها شده است. این عوامل گاهی تاثیرات متقابلی با هم داشته‌اند و یک لوپ منفی را بر خود و در نتیجه بر صنایع و شرکت‌ها و اقتصاد کشور داشته‌اند. از جمله این موارد:

* کاهش قیمت جهانی نفت که تاثیر‌پذیر از عرضه ناشی از عوامل سیاسی و عرضه ناشی از عوامل بنیادی مانند شیل اویل، شرکت‌های صادرکننده بوده است.
* تقویت نرخ دلار نسبت به سایر ارزها و پیرو بودن (Peg) ارز کشور به دلار و تقویت غیرمستقیم نرخ ارز نسبت به سایر ارزها (که موجب تاثیر منفی بر صادرات و سود شرکت‌های صادرکننده داشته است)
* کاهش رشد اقتصادی چین و کاهش نرخ کالاها به تبع آن
* کاهش نرخ تورم در کنار بالا ماندن نرخ بهره بانکی
* رکود حاکم بر اقتصاد u1606 ناشی از سیاست‌های انقباضی، کاهش قدرت خرید عموم مردم و به آینده موکول کردن مصرف

با توجه به موارد ذکر شده از لحاظ سودآوری شرکت‌ها در وضعیت مناسبی نیستند وگزارش‌های سه و شش ماهه شرکت‌ها دارای عملکرد مناسبی نیست. بنابراین روند نزولی و رکود حاکم بر بازار بر بخش‌هایی از آن ادامه دار خواهد بود اما تاثیر منفی و مثبت آن برشرکت‌ها بنا به ساختار مالی، ترکیب نوع فروش، رشد شرکت‌ها طی زمان با همدیگر دارای تفاوت است و صنعت‌به‌صنعت و در یک صنعت شرکت در مقابل شرکت دیگر تاثیرات متفاوتی را از وضعیت فعلی می‌پذیرند.

تاثیرات بر شرکت‌ها وصنایع به‌شرح زیر است:

صنعت پتروشیمی

با توجه به کاهش قیمت جهانی نفت سودآوری شرکت‌ها در این گروه تاثیر منفی زیادی را پذیرفته‌اند (حدود 55درصد کاهش از اوج نرخ‌های آبان93) شرکت‌های این گروه از لحاظ خوراک به چند دسته تقسیم می‌شوند: شرکت‌های دارای خوراک گاز و شرکت‌های خوراک مایع. با توجه به تصویب نرخ 13 سنتی برای نرخ خوراک گاز (240 دلاری برای اتان) در اواخر سال 92 و عدم تغییر آن تا به امروز شرکت‌های پتروشیمی گازی صدمات زیادی را از این محل دیده‌اند و متأسفانه دولت به دلیل مشکلات بودجه با اینکه نرخ محصولات این شرکت‌ها تاثیر منفی زیادی داشته‌اند حاضر به تغییر تا به امروز نبوده است.

از لحاظ نوع محصولات نیز شرکت‌ها دارای محصولاتی با همبستگی کم تا همبستگی زیاد با نرخ جهانی هستند. علت کاهش قیمت جهانی نفت به دلیل تقویت نرخ دلار، افزایش عرضه نفتاز منابع متعارف (به دلیل مسائل سیاسی و واقعی) افزایش عرضه نفت از منابع غیر متعارف مثل شیل اویل، کاهش رشد اقتصادی چین بوده است. به خاطر تقویت 25 درصدی نرخ دلارنسبت به سایر ارزها و عدم تغییر با اهمیت نرخ ارز کشور (به گونه‌ای PEG دلار هستیم) ازاین محل فروش تمام شرکت‌های پتروشیمی تاثیر منفی پذیرفته است.

با توجه به اینکه قسمتی از کاهش قیمت نفت ناشی از افزایش عرضه نفت بوده نتیجه این تغییرقیمت همانند این هست که مبلغ زیادی را از جیب مردم کشورهای صادرکننده نفت خارج کرده و به جیب مردم کشورهای واردکننده نفت وارد کرده‌اند، در نتیجه هرچه در زنجیره ارزش نفت به‌سمت محصولاتی می‌رویم که به مصرف‌کننده نهایی نزدیک‌تر است و دارای پیچیدگی بیشتر است میزان کاهش نرخ آن کمتر بوده است (مثل بنزین و محصولات پلیمری و مشتقات آن). به‌این معنا که با کاهش قیمت نفت و انتقال ثروت صورت گرفته سطح رفاه مردم وارد‌کننده نفت‌افزایش یافته و مصرف آنها به‌طور مثال برای مسافرت و محصولات نهایی مصرفی که پلی اتیلن و پلاستیک کاربرد دارد افزایش یافته است. از طرف دیگر محصولات پتروشیمی مانند اوره چون کاربرد بیشتری در کشاورزی دارد رابطه معنادار خیلی کمتری با قیمت جهانی نفت داشته و همچنان متاثر از تغییرات فصول، آب وهوایی و تقاضا برای محصولات کشاورزی دارد.

شرکت‌هایی مثل پتروشیمی اراک و پتروشیمی جم (بخشی از محصولات که خوراکش مایع است)و شیمیایی ایران و بعضی شرکت‌های زیرمجموعه هلدینگ خلیج فارس شرکت‌هایی هستند که دارای خوراک مایع هستند و میزان کاهش نرخ خوراک‌شان متناسب با نرخ‌های جهانی نفت‌کاهش داشته است (به‌طور متوسط حدودا 50درصد) و ازطرف دیگر نوع محصولاتی که تولید می‌کنند همبستگی کمی با نرخ‌های جهانی نفت داشته و چون نزدیک به مصرف‌کننده نهایی است میزان کاهش نرخ محصولات آنها متناسب با کاهش نرخ جهانی نفت نبوده است. (به‌طورمتوسط حدودا 30 درصد) اما این را باید مدنظر داشت که در فرآیند تولید خود دارای یک time lagهستند (یعنی محصول فروخته شده با نرخ مواد اولیه قبلی بالاتر بوده است) و عملکرد آنها از لحاظ سودآوری متاثر از این فاکتورها بوده است.

نکته دیگر قابل تامل در مورد این شرکت‌ها تفاوت بین نرخ ارز محاسباتی در مورد مواد اولیه و نرخ فروش محصولات است که اولی بر اساس ارز مبادله‌ای و دومی براساس نرخ ارز آزاد بوده و در صورتی که از دوران مذاکرات گذر کنیم و وارد اجرایی شدن برجام شویم احتمال از بین رفتن این تفاوت نرخ بالا خواهدرفت و سودآوری این شرکت‌ها از این محل کاهش خواهد یافت. شرکت‌هایی مثل پتروشیمی مارون و جم (بخشی از محصولات که خوراکش گاز اتان است)دارای محصولاتی هستند که تاثیر کمتری از کاهش نرخ جهانی نفت پذیرفته‌اند اما نرخ خوراک‌شان ثابت بوده حدودا 240 دلار. (این دوشرکت با توجه به اینکه دارای حاشیه سود بالایی بوده‌اند (اهرم عملیاتی و کل کمتری دارند) تاثیر این تغییرات به گونه‌ای نبوده است که سودآوری آنها از محل تغییرات قیمت جهانی محصولات بیشتر از تغییرات نرخ فروش محصول‌شان باشد. از طرف‌دیگر شرکتی مثل پتروشیمی جم به دلیل راه‌اندازی فازهای پارس جنوبی و افزایش میزان خوراک در منطقه قابلیت این را دارد که قسمتی از کاهش سودآوری خود را از این محل جبران کند. مارون نیز تا حدودی همین ویژگی را دارد و قسمتی از کاهش سودآوری خود را به‌وسیله افزایش میزان تولید و فروش جبران کرده است.

شرکت‌های اوره‌سازی مثل پردیس، کرمانشاه، خراسان، شیراز دارای خوراک گاز و نرخ محصولشان تاثیر کمتری از تغییرات نرخ جهانی نفت می‌پذیرد و عمدتا همبستگی بیشتری باتقاضا و صنعت محصولات کشاورزی دارد. با توجه به نرخ خوراک گاز تصویبی 13 سنتی و عمدتا تغییر آن تا به امروز سود این شرکت‌ها متاثر از کاهش نرخ جهانی بوده است. از طرف دیگرمقداری از محصول خود را به نرخ مصوب 6250 به شرکت خدمات حمایتی کشاورزی می‌دادند که به نظر می‌آید این نرخ در سال آینده به نرخی نزدیک به نرخ جهانی این محصول محاسبه شود که از این محل افزایش سودآوری خواهند داشت. شرکت‌هایی مثل پردیس و شیراز با توجه به راه‌اندازی طرح‌های توسعه شان قادر خواهند بود از این محل نیز افزایش سودآوری داشته باشند.

از محل کاهش نرخ جهانی نفت و تثبیت نرخ خوراک گاز 13 سنتی، شرکت‌های متانولی زاگرس، خارک (قسمتی از محصولات) و فناوران بیشترین صدمه را دیده‌اند و سودآوری آنها به شدت تحت تاثیر قرار گرفته است. نقطه سربه سری برای تولید این محصول حدودا 238 دلار با نرخ خوراک گاز 13 سنتی و 187 دلار با نرخ خوراک گاز 8 سنتی است. این مقادیر در مقایسه بانقطه سربه سری 202 دلار از طریق تولید زغال سنگ این موضوع را به ذهن متبادر می‌سازد که با اینکه شرکت‌های متانول ساز ما در حالت بهینه فعالیت می‌کنند (از لحاظ مکانیزم تولید و هزینه‌ها)نرخ خوراک تحویلی به آنها با این مقادیر بازده داخلی دلاری 20 درصد را برای این شرکت‌ها محقق نمی‌سازد و می‌تواند نشانه‌ای از قیمت‌گذاری نادرست خوراک این شرکت‌ها باشد.

با توجه به راه‌اندازی طرح‌های شیل اویل در آمریکا و استخراج نفت از منابع غیر متعارف باتوجه به‌سهم بیشتر LPG‌ها از این منابع میزان کاهش نرخ این محصولات بیشتر از کاهش نرخ نفت طی این مدت بوده است. تاثیر این موضوع روی شرکت‌های پتروشیمی خارک (قسمتی ازمحصولات) و پتروشیمی پارس متفاوت بوده است. در مورد پتروشیمی پارس با توجه به تغییرفرمول نرخ خوراک در صورتی که نفت زیر 90 دلار باشد، مقداری از این کاهش نرخ جبران می‌شود اما در مورد پتروشیمی خارک چون دارای نرخ خوراک(گاز ترش) متناسب با نرخ گاز تصویبی توسط دولت و مجلس است تاثیر با اهمیت منفی بر سودآوری شرکت خواهد گذاشت.

صنعت پالایشگاهی

قیمت سهام پالایشگاهی طی چند سال گذشته اوج قیمتی را بنا به دلایل زیر دیده بود: نرخ بالای نفت، افزایش نرخ دلار، داشتن موجودی انبار ارزان (از محل محاسبه نرخ خوراک با نرخ دولتی) و فروش آن در دوره‌ای که دارای نرخ مبادله‌ای بوده است، گرفتن نفت به نرخ ارز مبادله‌ای و فروش بعضی از فرآورده‌ها به نرخ آزاد که همگی تاثیر مثبتی در سودآوری این صنعت داشته است. اما با کاهش شدید قیمت نفت با وجود افزایش کرک اسپرد در این صنعت تاثیرمنفی را روی سودآوری این شرکت‌ها داشته است.

از طرف دیگر بحث کیفی‌سازی در این‌ صنعت و مخارجی که این شرکت‌ها در این مورد انجام می‌دهند باعث شده هزینه‌هایی رابه این شرکت‌ها تحمیل کند و سود آوری آنها کاهش دهد. با وجود داشتن ارزش جایگزینی‌های بالا اما به دلیل باثبات بودن نرخ جهانی نفت در مقادیر فعلی، هزینه‌های کیفی‌سازی، کاهش رشد اقتصاد جهانی و کاهش دوباره کرک اسپرد، جریانات نقدی و سودآوری کمی برای این‌شرکت‌ها پیش‌بینی می‌شود.

صنعت فولاد، كانی‌های فلزی و معدنی

حدود 50 درصد تولید و مصرف فولاد، سنگ آهن و مس دنیا در کشور چین بوده است و با توجه به‌کاهش رشد اقتصادی چین این کشور به‌خصوص در این نوع مواد از مصرف‌کننده به یک عرضه کننده پرقدرت با قدرت چانه زنی فراوان در قیمت تبدیل شده است. چون کاهش رشد اقتصادی چین علاوه بر اینکه از مقدار حدود 12درصد به حدود6,7 درصد اعلامی (3درصد طبق برآوردتحلیلگران) کاهش یافته است ترکیب این رشد نیز تغییر داشته است به گونه‌ای که در حوزه خدمات و کالاهای نهایی مصرف‌کننده دارای رشد بیشتر و در صنایعی مثل فولاد دارای رشدمنفی شده است. به‌گونه‌ای که طبق گفته رئیس مؤسسه سنگ آهن و فولاد چین میزان تولیدچین ظرف 15 سال آینده از 700میلیون تن به 567 میلیون تن کاهش خواهد یافت. بنابراین شرکت‌های فولادساز کشور ما طی چند سال آتی با مشکل فراوانی در مورد نرخ فروش مواجه هستند و ازطرف دیگر چون از لحاظ بهای تمام شده هر واحد تن بهینه نیستند شاهد زیان این‌گروه وانباشته شدن آن در طی چند سال آتی خواهیم بود.

در مورد شرکت‌های سنگ آهن نیز به دلیل رقابت شدید تولیدکنندگان سنگ آهن در دنیا این شرکت‌ها حاشیه سودشان به شدت افت کرده و با سودهای کم مجبور به ادامه فعالیت هستند. لازم به ذکر است نرخ‌گذاری سنگ‌آهن در کشور نسبی از نرخ شمش فولاد خوزستان است که این نرخ محاسباتی در حال حاضر بالاتر از نرخ دلاری این محصول در دنیاست.

شرکت ملی مس نیز همانند فولاد با توجه به کاهش رشد اقتصادی چین کاهش نرخ ادامه داری به‌نظر می‌آید شاهد باشیم و ازطرف دیگر با توجه به نقطه سربه سری فعلی 5200 دلاری برای این شرکت به نظر می‌آید سودآوری این شرکت با انحراف معیاری روی نقطه سربه سرباشد. نقطه سربه سری این شرکت هنگام ورود به بورس کمتر از 4000 دلار بوده اما بر اساس اتفاقاتی که در این چند سال در طول تحریم در شرکت افتاده و هزینه‌هایی زیادی که بابت طرح‌های توسعه دارای نرخ بازده داخلی پایینی بوده باعث شده که نقطه سربه‌سری شرکت افزایش یابد و در کنار کاهش نرخ‌های جهانی هزینه‌های ریالی شرکت با تورم رو به افزایش است.

سایر کامادیتی‌ها و فلزات پایه (مثل روی و آلومینیوم) به دلیل اینکه نزدیک به مصرف‌کننده نهایی بوده و بیشتر به عنوان آلیاژ از آنها استفاده می‌شده و قسمتی از کاهش رشد اقتصادی چین و رکود جهانی مربوط به تغییر تکنولوژیکی است پیش‌بینی می‌شود دارای حاشیه سودمعقولانه‌تری بوده و مشکلاتی که برای صنایع فولاد و مس به‌وجود آمده برای این محصولات مصداق نداشته باشد.

صنعت بانكداری و واسطه‌گری مالی

بعد افزایش نرخ بهره توسط دولت در ابتدای سال 93 به منظور اجرای سیاست انقباضی، سیستم پولی و بانکداری کشور در تله‌ای گیر کرد که در آن به دلیل کاهش سرعت گردش پول و قفل شدن منابع بانک‌ها در دارایی‌ها و یکسری مشتریان بد، نرخ بهره بین بانکی بالا مانده و با وجود اینکه طی این مدت نرخ تورم به شدت کاهش یافت اما نرخ بهره همگام با آن کاهش نیافت.

نتیجه این امر چیزی نبود جز افزایش مطالبات معوق بانک‌ها. با توجه به اینکه صنعت بانکداری واسط بین منابع سپرده سرمایه‌گذاران و بخش تولید کشور بود و چون طی این مدت به خاطر رکود، کاهش قیمت نفت و... بازده ایجاد شده در شرکت‌های تولیدی متناسب با نرخ بهره‌پرداختی نبوده است معمولا شرکت‌ها از اصل دارایی خود مجبور به پرداخت بهره شده‌اند و موجبات فشار بیشتر بر صنایع و در نتیجه افزایش مطالبات معوق، افزایش ریسک و کاهش سودآوری صنعت بانکداری را موجب شده است. دراین صنعت به دلیل کاهش اسپرد بین سپرده‌گذاران، تسهیلات گیرندگان و از طرف دیگر کاهش احتمال دریافت این نرخ (و در بعضی از بانک‌ها منفی شدن اسپرد بین این دو نرخ) سودآوری بانک‌ها کاهش یافته است. با اجرایی شدن برجام به‌نظر می‌آید که تبادلات مالی افزایش و فشارهای موجود کمی به صنعت بانکداری و سایر صنایع کاهش یابد اما مشکلات فعلی این صنعت از لحاظ مطالبات معوق آنقدر زیاد است که به‌نظر می‌آید جبران‌کننده این مشکلات نخواهد بود.

صنعت خودرو و قطعه‌سازی

این صنعت از معدود صنایعی است که می‌تواند پس از اجرایی شدن برجام بهبودی در آن‌صورت گیرد اما در شرایط فعلی با مشکلات عدیده‌ای روبه‌رواست. بعضی از شرکت‌های خودروساز در این مدت با توجه به عدم تولید و نرخ‌های بالای بهره پرداختی و زیان‌های انباشته به شدت صدمه دیده‌اند و گاهی حتی با ارزیابی مجدد دارایی‌های‌شان حتی توان پاسخگویی بدهی خود را ندارند و در این میان به نظر می‌آید در صورت راه افتادن این صنعت بازنده خواهند بود و سهم بازارخود را به شدت از دست خواهند داد. اما بعضی از شرکت‌ها در این گروه با وجود شرایط بد و وخیم این صنعت در سال گذشته توانستند سودآوری خود را حفظ کنند و در صورت بهبود شرایط علاوه بر بهبود فعالیت جاریشان سهم بازار خود را به شدت افزایش دهند. از مشکلات دیگر فعلی این صنعت کاهش قدرت خرید عموم مردم به تعویق‌انداختن خرید و مصرف خود در موردخودروهای تولید داخل هست که باید در ارزیابی‌ها مدنظر قرار داد.

صنایع وابسته به برق و نیروگاه‌ها

صنعت نیروگاهی با توجه به سود‌ده بودن این صنعت و عدم تاثیر پذیری از رکود داخل دارای مشکلات کمتری در یکسال گذشته بوده است. شرکت مپنا با توجه به فعالیت در این حوزه و اجرای پروژه‌های نیروگاهی تقاضای متناسبی را در این حوزه و اجرای سایر پروژه‌های نفت و گاز، ریلی را پس از اجرایی شدن برجام می‌تواند دارا باشد. اما در ارزیابی این را باید مدنظر قرار داد که بزرگ‌ترین مشتری این شرکت که دولت است بدهی‌هایی فراوانی را به پیمانکاران است دارد و به دلیل کاهش قیمت جهانی نفت مشکلاتی را در پرداخت به این شرکت‌ها دارد.

لازم به‌ذکر است شرکت با وجود چنین شرایطی دارای سود تلفیقی متناسب با قیمت خود بوده و در صورت برطرف شدن این مشکل دوران شکوفایی و رشدی را خواهد داشت. از طرف دیگرقسمتی از درآمد و سود شرکت از محل نیروگاه‌هایی است که سود با ثباتی را برای این شرکت به‌وجود می‌آورد و از محل شرایط فعلی از لحاظ سودآوری صدمه کمتری را خواهد دید.

اجرایی شدن برجام

در پایان این موضوع به ذهن خطور می‌کند که چگونه است که در شرایط فعلی سهام شرکت‌ها ازدید سرمایه‌گذاران داخلی جذاب نیست اما از لحاظ سرمایه‌گذاران خارجی، ایران به عنوان آخرین بازار بکر (last frontier market) برای سرمایه‌گذاری نامیده می‌شود. به‌طور خلاصه می‌توان گفت شرایط فعلی بازار نتیجه دو عامل اصلی کاهش قیمت‌های جهانی و بالا بودن نرخ بهره داخلی (با وجود کاهش نرخ تورم) است. موضوع کاهش نرخ جهانی و کالاها موضوعی فراگیر و جهانی است اما نرخ بهره و تأمین مالی برای سرمایه‌گذاران خارجی تفاوت فاحشی با نرخ بهره داخلی دارد، بنابراین نرخ بازده مورد نیاز سرمایه‌گذاران خارجی با وجود پریمیوم ریسک بالا بسیار کمتر از بازده داخلی ایجاد شده در ایران است و جذابیت بالا دارد.

از طرف دیگر در کشور عدم کارایی‌هایی وجود دارد که با ورود تخصص و دانش خارجی قابلیت بهینه شدن را دارد. از دید سرمایه‌گذار داخلی نیز با برداشته شدن موانع انتقال منابع خارجی قابلیت این وجود دارد کم کم نرخ بهره داخلی همگام با سیاست‌های پولی انبساطی کاهش یافته و نرخ بازده مورد نیاز و هزینه مالی شرکت‌ها کاهش یابد. در صورت وجود بازار بدهی مدون این امر تسریع خواهد شد.

* مدیر سرمایه‌گذاری بانك كارآفرین