تحلیلی بر شرکت شهرسازی و خانه‌سازی باغمیشه

مدتی است شرکت شهرسازی و خانه‌‌سازی باغمیشه که با نماد ثباغ در فرابورس ایران شناخته می‌شود مورد توجه فعالان بازار قرار گرفته و با حجم معاملات بالا رشد قیمتی خوبی را تجربه کرده است. این شرکت در آذرماه سال 1363 به‌صورت شرکت سهامی خاص تاسیس شده و در شهریور ماه سال 1382 به شرکت (سهامی عام) تبدیل شده است و در پنجم اردیبهشت‌ماه سال 1390 نزد سازمان بورس اوراق بهادار به ثبت رسیده و سهام آن از طریق فرابورس عرضه شده است.

مرکز اصلی شرکت در شهرستان تبریز واقع است. سرمایه شرکت در بدو تاسیس مبلغ 600 میلیون ریال بوده که در آخرین مرحله در اردیبهشت ماه سال 1391 از 250 میلیارد ریال به 800 میلیارد ریال افزایش یافته است. سهامدار اصلی شرکت سرمایه‌گذاری غدیر است که از طریق هلدینگ ساختمانی خود یعنی شرکت بین‌المللی توسعه ساختمان مالکیت و مدیریت شرکت را عهده‌دار است. یکی از مواردی که در تحلیل این شرکت باید مورد توجه قرار گیرد علاوه بر قدرت سودسازی، موجودی بالای املاک و زمین‌های این شرکت است که این روزها نیز دوباره این سهم را در کانون توجهات بازار قرار داده است.

زمین‌های شرکت

زمین 30 هکتاری شهرک رشدیه تبریز: این زمین که یکی از مهم‌ترین زمین‌های شرکت است در شهرک رشدیه تبریز واقع شده و با کاربری‌های عمومی شامل تجاری، اداری، خدماتی و مجموعه‌های فرهنگی و ورزشی در مرحله آماده‌سازی و پیاده‌سازی طرح جامع است. بهای تمام شده این قطعه زمین 24 میلیارد تومان است ولی قیمت روز هر متر مربع زمین در این شهرک حدود 1.5 تا 2 میلیون تومان برآورد می‌شود. به عبارت دیگر، ارزش روز این قطعه زمین حدود 450 تا 600 میلیارد تومان است، در حالی که ارزش بازار ثباغ با قیمت 300 تومان فعلی تنها 240 میلیارد تومان است.

زمین 47 هکتاری شهرک رشدیه: زمین مذکور تفکیک شده و در فرآیند ساخت‌و‌ساز قرار گرفته و قسمتی نیز در قالب زمین‌های ویلایی مستقیم به فروش رسیده یا به ابنیه قابل فروش به‌صورت مشارکت یا پیمانکاری تبدیل شده است.

زمین سرعین: زمین سرعین به مساحت کل 26489‌مترمربع واقع در شهر توریستی سرعین روبه‌روی هتل لاله است که در سال مالی جاری به تمدید پنج ساله پروانه و افزایش سطح زیر بنای تجاری اقدام شده است.

پروژه‌های شرکت

شرکت در حال حاضر مدیریت، طراحی و اجرای 33‌پروژه بزرگ و کوچک را با زیر بنای کل یک میلیون‌و نود‌و‌یک هزار متر مربع شامل 2500 واحد مسکونی، اداری و تجاری را بر عهده دارد که حدود‌400 هزار متر مربع از پروژه‌‌ها وارد فاز اجرایی شده و به‌طور متوسط از حدود 49 درصد پیشرفت فیزیکی نیز برخوردار هستند. حاشیه سود این پروژه‌ها بین 35 تا 60 درصد توسط خود شرکت برآورد شده است. روش کار شرکت به این صورت است که با سازندگان و پیمانکاران مختلف قرارداد سرمایه‌‌گذاری مشترک منعقد می‌کند؛ آورده شرکت باغمیشه در واقع زمین پروژه‌‌ها است و طرف دیگر نیز هزینه ساخت را متقبل می‌شود. به این ترتیب، بهای تمام شده پروژه‌‌ها برای شرکت باغمیشه فقط زمین پروژه است که البته با توجه به خریداری اغلب زمین‌ها در سال 1373، بهای تمام شده زمین‌‌ها بسیار اندک است. عمده پروژه‌‌های شرکت در سه شهر تبریز، اردبیل و سرعین قرار دارند.

پـروژه‌هـای تــجـاری-اداری اطـلـس، شـهریار، یادمان اردبیل، شهرک توریستی تفریحی رشدیه(30 هکتاری) و پروژه ائل گلی از مهم‌ترین پروژه‌های در دست ساخت ثباغ هستند. بنا بر این مزیت شرکت باغمیشه نسبت به دیگر شرکت‌های ساختمانی، در اختیار داشتن بالغ بر 100 هکتار زمین با بهای تمام شده بسیار اندک است. شرکت برای بهره‌برداری از این زمین‌ها دو راهکار داشته است: اول فروش این زمین‌‌ها به‌صورت خام و دوم ساخت واحدهای مسکونی و تجاری روی زمین‌ها و ایجاد ارزش‌ افزوده.

شرکت باغمیشه راه دوم را انتخاب کرده و تقریبا روی همه زمین‌‌ها پروژه تعریف کرده است، به نحوی که حجم پروژه‌‌های تعریف شده توسط شرکت بالغ بر یک میلیون متر مربع است و حدود 400 هزار مترمربع از آنها وارد فاز اجرایی شده و به‌طور متوسط حدود 50 درصد پیشرفت داشته است. در این پروژه‌‌ها، کل هزینه ساخت بر عهده پیمانکار ساخت است و بنابراین بهای تمام شده پروژه‌‌ها برای شرکت بسیار اندک است و این به افزایش حاشیه سود شرکت منجر می‌شود.

حاشیه سود بالا

یکی از نکات مثبت و قابل تامل در خصوص نحوه عملکرد شرکت این است که به دلیل بهای تمام شده بسیار پایین زمین‌های تحت مالکیت شرکت، بهای تمام شده پروژه‌های مسکونی، اداری و تجاری شرکت در مقایسه با سایر شرکت‌های ساختمانی، به مراتب کمتر است و همین نکته باعث شده که حاشیه سود عملیاتی شرکت همواره بالای 50درصد باشد و این مزیت بسیار بزرگی برای شرکت باغمیشه به‌شمار می‌آید. ضمنا با توجه به اینکه شرکت تقریبا فاقد بدهی است. بنابراین هزینه مالی شرکت بسیار ناچیز است و در نتیجه سود خالص شرکت تقریبا با سود عملیاتی شرکت برابر است. حاشیه سود خالص شرکت در سال مالی منتهی به شهریور ماه سال 1391 تا 1393 به ترتیب 58، 61 و 62 درصد بود است.

نتیجه‌گیری

بنا بر این با اوصاف بیان شده در مورد ارزش زمین‌ها و پروژه‌های شرکت و با مراجعه به سایت فروش شرکت، که قیمت هر مترمربع واحد مسکونی بین سه تا چهار میلیون تومان است و همچنین رقم حقوق صاحبان سهام در تاریخ ترازنامه منتهی به 1393/9/30 که مبلغ 954 میلیارد ریال بوده و سرمایه 800 میلیارد ریالی شرکت ارزش خالص دارایی‌ها به ازای هر سهم به بالای 1000 تومان می‌رسد. اما این ارزش مبلغی بالقوه است که قابلیت بالفعل شدن در سال‌های متمادی را خواهد داشت. بنابراین از این منظر اگر اتفاق خاصی در حوزه مسکن برای کشور متصور نباشیم، سرمایه‌گذاری در سهام این شرکت که رتبه اول در کیفیت افشا و اطلاع‌رسانی در فرابورس را در سال جاری به‌دست آورده است، سرمایه‌گذاری کم ریسکی به‌شمار می‌رود که می‌تواند در صورت خروج حوزه مسکن از رکود و رونق گرفتن این بخش به یک سرمایه‌گذاری پر بازده تبدیل شود.

ولی از دیدگاه دیگر ارزش‌گذاری یعنی نسبت قیمت به درآمد، این نسبت برای ثباغ با قیمت فعلی در محدوده 5.5 مرتبه است که در محدوده متوسط گروه است و نمی‌توان رشد چندانی را برای آن متصور شد، هرچند شرکت می‌تواند با توجه به حاشیه سود بالا و ریسک کمی که دارد، دارای نسبتی به مراتب بالاتر از هم گروه‌های خود نیز باشد.

* کارشناس و تحلیلگر بازار سرمایه