تحلیل بنیادی سهم شرکت بهمن لیزینگ / ارزندگی «ولبهمن»

شركت بهمن لیزینگ (سهامی عام) در آذر ماه 1381 با سرمایه‏‌گذاری مستقیم شركت گروه بهمن تاسیس شد. این شرکت دارای مجوز فعالیت از بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران بوده و عضو موثر انجمن و کانون شرکت‌های لیزینگ ایران است. اهداف اولیه تاسیس شركت عبارتند از:

1- توسعه بازار فروش محصولات گروه بهمن از طریق ایجاد تسهیلات ویژه برای واگذاری خودرو به‌صورت اجاره به شرط تملیك یا فروش اقساطی جهت سازمان‌ها، نهادها، موسسات دولتی و عمومی و افراد

2- انعطاف ‏پذیری در برابر درخواست‌های مشتریان

3- مدیریت استفاده بهینه از سرمایه

4- تحقق رفاه اجتماعی و كمك به اشتغال پایدار

5- حمایت از تولیدات و صنایع داخلی

در كشور ما روند تحولات اقتصادی و رشد صنعت خودروسازی منجر به رقابت بین شركت‌های تولیدكننده خودرو در فروش محصولات خود و همچنین تغییر رفتار مصرف‌كنندگان و گسترش عملیات شركت‌های لیزینگ شد.روند روبه رشد این صنعت كه بیانگر شرایط رقابتی شدید در آن است به‌گونه‌ای است كه تعداد 63 شركت ثبت شده در پایان سال 1372 در پایان سال 1376 با 76 درصد رشد به 112 شركت ثبت شده افزایش یافته بود. لیزینگ در قانون عملیات بانكی بدون ربای ایران مصوب دی ماه 1362 تحت عنوان اجاره به شرط تملیك كه نوعی از عملیات لیزینگ مالی است مشروعیت یافت و دستورالعمل‌های اجرایی آن تدوین و ابلاغ شد. حجم فعالیت لیزینگ در ایران بالغ بر 22 درصد مربوط به خودروهای سواری و كار است به همین دلیل صنعت لیزینگ به‌شدت وابسته به حمل‌و‌نقل است. جایگاه شركت بهمن لیزینگ طی سال‌های اخیر و با توجه به آمار شركت‌های برتر كشور توسط سازمان مدیریت صنعتی در بین 22 شركت برتر كشور به شرح مندرج در جدول یک است.

عملیات شرکت

فعالیت شركت بهمن لیزینگ تا قبل از سال 92عمدتا بر لیزینگ محصولات گروه بهمن تمركز یافته بود و شرایط اقتصادی جامعه و تحریم‌ها و...موجب سخت‌تر شدن شرایط لیزینگ و نیاز به اخذ وثایق مطمئن‌تر مانند وثایق ملكی و امثالهم را ایجاب می‌کرد لذا با توجه به احتمال افت تقاضای لیزینگ و كاهش سودآوری، شركت اقدام به تنوع‌بخشی سبد محصولات و لیزینگ خودروهای خارج از گروه بهمن و ورود به عرصه لیزینگ خودروهای دست دوم از سال 1391 کرده است.

تحلیل وضعیت مالی و بنیادی شرکت:

شرکت لیزینگ خودروی بهمن با سرمایه 600000میلیون ریال در بازار عادی فرابورس پذیرفته شده و سهام این شرکت روزانه در این بازار دادوستد می‌شود.وضعیت نقد شوندگی سهام شرکت مناسب ارزیابی می‌شود به نحوی که حجم معاملات شرکت طی روزهای اخیر به شرح جدول زیر است:

جدول 2

بررسی و محاسبه ضریب ارزش سهم طبق گزارش ترازنامه منتهی به 29 اسفند سال 93
جمع حقوق صاحبان سهام:884,346 میلیون ریال
سرمایه:600,000
قیمت بازار سهم:2508 ریال
ج ح ص /n=1470 ریال
ضریب ارزندگی سهم=0.58

همان‌طور که ملاحظه می‌شود، سهم در قیاس با نمادهای بازار از منظر دارایی‌های ترازنامه‌ای دارای ارزندگی مناسبی است.همان‌طور که از جدول 3 مشخص است رشد سودآوری شرکت طی سه سال اخیر مثبت و از یک سیر نسبتا خطی و مناسب برخوردار بوده به نحوی که سود شرکت از سال مالی 91 به 92 به میزان 14.6 درصد و از سال مالی 92 به 93 به میزان 13.4 درصد رشد داشته است.

میانگین سه ساله رشد سود ابرازی شرکت به میزان 14 درصد بوده است. شرکت سود (زیان) قبل از اقلام غیر‌مترقبه، اثرات انباشته تغییر در اصول و روش‌های حسابداری را برای سال مالی منتهی به اسفند سال 94 (سال‌جاری) در نخستین پیش‌بینی بودجه این سال مبلغ 353226 میلیون ریال پیش‌بینی کرده است. در واقع رشد سود از سال 93 به سال مالی 94 مالی این شرکت طبق این پیش‌بینی حدود 11 درصد است که نشان‌دهنده پتانسیل تعدیل مثبت در پیش‌بینی سود سال 94 است. در واقع اگر بخواهیم با اعمال میانگین سه سالانه مبلغ سود سال 94 شرکت را تعدیل کنیم، سود پیش‌بینی شرکت از مبلغ 449 ریال به 571 ریال افزایش خواهد یافت.

محاسبه ارزش هر سهم شرکت لیزینگ خودرو بهمن

قیمت بازار هر سهم:2508 ریال
قیمت به درآمد سود بدون ریسک (یک‌ساله):5
قیمت به درآمد سهم
(سال 93):6.10
قیمت به درآمد سهم
(سال 94):5.5
قیمت به درآمد گروه سهم: 6.25
قیمت به درآمد بازار بورس:6.5
قیمت به درآمد تحلیلی سهم (سال 94):4.3
میانگین قیمت به درآمد سال 93 -94=4.9

اگر به محاسبه میانگین قیمت به درآمد سه گانه برای سود بدون ریسک یک‌ساله و گروه سهم و بازار معاملات سهام بپردازیم این عدد برابر با 5.91 واحد محاسبه می‌شود.با توجه به قیمت به درآمد تحلیلی سهم که به‌صورت خطی با تعدیل رشد سود ابرازی سهم به‌دست آوردیم سود هر سهم برای سال مالی 94 مبلغ 571 ریال خواهد بود لذا با توجه به میانگین سه گانه محاسبه شده قیمت تحلیلی سهم تا اواسط سال مالی 94 می‌تواند مبلغ 337.4 تومان باشد و این مبلغ با فاکتورهای بنیادی همخوانی خواهد داشت.

بررسی صورت پیش‌بینی سال مالی 94

در این قسمت به تجزیه و تحلیل روند پیش‌بینی سود سال مالی 94 خواهیم پرداخت تا در صورت نیاز سود تحلیلی که با توجه به رشد سودآوری ادوار گذشته شرکت محاسبه کردیم را تعدیل کنیم. شرکت میزان فروش و درآمد حاصل از عملیات لیزینگ را برای سال مالی 94 با 6 درصد افزایش نسبت به سال مالی 93 مبلغ 2272494 میلیون ریال پیش‌بینی کرده است. این رشد برای سال مالی 92 به 93 به میزان 6.4 درصد بوده است.

میزان هزینه تامین مالی لیزینگ بدون تغییر و برابر با 82 درصد مبلغ کل لیزینگ پیش‌بینی شده است که با توجه به تامین مالی لیزینگ از طریق بانک‌ها و اهرم مالی و تصویب کاهش سود بانکی این موضوع پتانسیل تعدیلی مثبت دیگری برای شرکت محسوب می‌شود.هزینه‌های عمومی و اداری و تشکیلاتی با 3درصد کاهش نسبت به سال مالی 93 به میزان 3درصد فروش در مقابل 6 درصد برای سال مالی 93 پیش‌بینی شده است که این میزان برای سال مالی 92 به میزان 4 درصد فروش بوده است.

بررسی شفافیت روند پیش‌بینی سود سال‌های گذشته و ملاحظات

شرکت پیش‌بینی درآمد هر سهم سال مالی منتهی به 29/12/93 را در تاریخ‌های 29/06/93 و 07/08/93 مبلغ 292 ریال، درتاریخ 07/11/93 و 28/11/93 و مطابق اطلاعات پیوست (حسابرسی شده) مبلغ 401 ریال اعلام کرده است.

شرکت نخستین پیش‌بینی درآمد هر سهم سال مالی منتهی به 29/12/94 را در تاریخ 28/11/93 و مطابق اطلاعیه پیوست (حسابرسی شده)، مبلغ 449 ریال اعلام کرده است.

پیش‌بینی سود هر سهم سال مالی 94 در مقایسه با پیش‌بینی عملکرد سال مالی قبل درآمد 6 درصد افزایش، هزینه تامین مالی 6 درصد افزایش، سود عملیاتی 20 درصد افزایش و سود خالص 12 درصد افزایش داشته است.شایان ذکر است که شرکت دلایل تغییر جزییات پیش‌بینی را کاهش 38 درصدی در هزینه‌های عمومی و اداری و عدم اخذ ذخیره مطالبات مشکوک الوصول اعلام کرده است. پیش‌بینی شرکت درخصوص سیاست تقسیم سود سال مالی 94، معادل 10 درصد سود خالص پیش‌بینی شده است.

مزید اطلاع، درصد حاشیه سود ناخالص در عملکرد واقعی 9 ماهه سال 1393، در حدود 21 درصد و در پیش‌بینی سال‌های 1393و 1394، حدود 18 درصد است. توجه استفاده‌کنندگان را به بندهای 4 و5 گزارش حسابرس نسبت به اطلاعات مالی پیش‌بینی شده، جلب می‌کند.

مطابق بند 5 گزارش حسابرس: «با عنایت به نتایج عملیات پیش‌بینی شده و مفروضات منابع و مصارف، نسبت به مانده حساب‌ها و اسناد دریافتنی تجاری در پایان سال 1393 مبلغ 208 میلیارد ریال و معادل 8/11 درصد، ذخیره مطالبات مشکوک الوصول به شرح یادداشت‌های 7-3، 3-4 و 1-7 همراه صورت سود و زیان پیش‌بینی شده لحاظ شده، اما در سال 1394 به دلیل کفایت ذخیره مربوطه، هزینه‌ای از بابت مطالبات مشکوک‌الوصول در حساب‌ها اعمال نشده است. همان‌طور که ملاحظه می‌شود روند پیش‌بینی سود شرکت عموما از یک روند تعدیلی مثبت برخوردار بوده و پیش‌بینی‌های شرکت معمولا محافظه‌کارانه و با پتانسیل تعدیل مثبت ارائه گذشته است.

نتیجه‌گیری:

با توجه به گزارش سود و زیان پیش‌بینی سال 94 و محاسبه سود تحلیلی به مبلغ 571 ریال و بررسی موشکافانه پیش‌بینی سال مالی 94 می‌توان نتیجه گرفت نه‌تنها شرکت قادر به دستیابی به این میزان سود است که پتانسیل تعدیل مثبت در این میزان سود نیز وجود دارد.باید توجه شود که صنعت لیزینگ با توجه به افزایش قیمت خودرو طی سال‌های اخیر نامتناسب با رشد درآمد آحاد مردم جامعه می‌تواند از رونق بالایی طی سال‌های آتی برخوردار بوده و چشم‌انداز این صنعت مناسب ارزیابی می‌شود.

نکته مهم دیگر این مورد است که عملیات لیزینگ نیاز به گردش مالی و جاری بالایی برای کسب بازدهی بالا داشته و این مهم عموما از طریق اهرم‌های مالی صورت می‌گیرد و لذا کاهش قیمت تمام شده اهرم‌های مالی می‌تواند تاثیر بسزایی در افزایش سودسازی این‌گونه شرکت‌ها داشته باشد.با توجه به چشم‌انداز تورمی کشور و تناسب تورم و سودبانکی می‌توان انتظار داشت سود بانکی و به تبع آن قیمت تمام شده اهرم مالی بانکی کاهش یافته و این مهم تاثیر مثبت در روند سودسازی شرکت داشته باشد.

از طرف دیگر با توجه به احتمال افزایش رشد ناخالص تولید ملی و افزایش مراودات بین‌المللی کشور به واسطه رفع تحریم‌های هسته‌ای و توافق جامع هسته‌ای در تیر‌ماه انتظار رشد شرکت‌های خودرویی و رشد تیراژ تولیدی این شرکت‌ها می‌تواند افق سودسازی روشنی برای لیزینگ‌های خودرویی به ارمغان آورده و خود دلیلی بر چشم‌انداز مناسب رشد سودآوری این شرکت‌ها باشد.

در محاسبات انجام گرفته طی این تحلیل پیش‌بینی پتانسیل رسیدن قیمت سهم برای اواسط سال مالی 94 برای هر سهم مبلغ 3374 ریال محاسبه شد و دیدیم که بررسی جزییات پیش‌بینی و مفروضات پیش‌بینی شرکت و ملاحظات درج شده در این سند نه‌تنها قیمت فوق را تایید می‌کند که توانایی پتانسیل تعدیل مثبت را نیز برای سهم مفروض می‌دارد.با توجه به قیمت محاسبه شده سهم برای اواسط سال مالی 94 می‌توان نتیجه گرفت که سرمایه‌گذاری در نماد ولبهمن به میزان 34 درصد برای حدود پنج ماه آتی سودآوری خواهد داشت. با توجه به سود یک‌ساله 22 درصدی بانک‌ها و تورم 15 درصدی یک‌ساله کشور که نرخ تورم کاهشی هم پیش‌بینی می‌شود می‌توان نتیجه گرفت سرمایه‌گذاری در این شرکت از منظر تحلیل بنیادی کاملا توجیه داشته و مناسب خواهد بود.

* تحلیلگر