خگستر؛ جذاب یا فریبنده؟

سهام شرکت سرمایه‌گذاری گـسـتـرش سرمایه‌گذاری ایران‌خودرو با نماد معاملاتی خگستر با سرمایه 150 میلیارد تومانی در بازار اول بورس اوراق بهادار تهران معامله می‌شود. شرکتی که در آخرین پیش‌بینی خود سود سال مالی منتهی به 29 اسفندماه 1393 را با تعدیل منفی ناچیز 1.3 درصدی نسبت به پیش‌بینی قبلی، مبلغ 739 ریال به ازای هر سهم به بازار ارائه کرد. این سهم در تاریخ تهیه گزارش (5/11/1393) با قیمت‌هایی در محدوده 270 تومان با اقبال نه‌چندان زیادی، در بازار معامله شد. معاملات سهم در این قیمت‌ها پی بر ‌ای (P/E) سهم را در محدوده 3.6 قرار می‌دهد، محدوده‌ای که در نگاه نخست این سهم را بسیار کم‌ریسک نشان می‌دهد. به همین دلیل در این تحلیل سعی بر آن است تا وضعیت این شرکت بررسی شود.

این شرکت در آخرین گزارش پیش‌بینی منتشر شده، سود خود را مبلغ 1,108,913 مـیـلـیـون ریال برآورد کرده است. این سود در نتیجه درآمد 1,211,377 میلیون ریالی شرکت به دست می‌آید. مبلغ 479,500 میلیون ریال (به ازای هر سهم 319 ریال) از درآمد شرکت ناشی از فروش سرمایه‌گذاری‌های شرکت است که در 9 ماهه بیش از 99 درصد این مبلغ معادل 479,500 میلیون ریال پوشش داده شده است. به عبارت دیگر حدود 40 درصد از درآمد شرکت ناشی از رخدادهای بدون تکرار است. پس به‌عبارتی سود با کیفیت شرکت حدود 629413 میلیون ریال یعنی به‌ازای هر سهم 419 ریال است. بنابراین اگرچه شرکت در نگاه نخست از لحاظ معیار P/E کم‌ریسک جلوه می‌نماید اما با بررسی بیشتر سود شرکت، مشخص می‌شود که قیمت سهم با لحاظ کردن P/E بر‌ای 5.3 (P/E فعلی بازار) برای سود حاصل از سرمایه‌گذاری‌ها و P/E یک برای سود حاصل از فروش سرمایه‌گذاری‌ها، به قیمت 254 تومان برای هر سهم خواهیم رسید.

به علاوه با توجه به ماهیت این شرکت که به‌عنوان یک شرکت سرمایه‌گذاری قلمداد می‌شود، بهتر است در ادامه خالص دارایی‌های آن را نیز بررسی کنیم. با توجه به جدول شماره یک خالص دارایی‌های این شرکت بورسی مبلغ 9,093,611 میلیون ریال (به ازای هر سهم 6062 ریال) ارزیابی می‌شود. (لازم به ذکر است که برای محاسبه ارزش سرمایه‌گذاری‌های شرکت در شرکت‌های خارج بورس، بهای تمام شده آنها مندرج در صورت‌های مالی شرکت لحاظ شده است).

همان‌طور که مشخص است قیمت این سهم در حال حاضر معادل با 44 درصد ارزش خالص دارایی‌های شرکت معامله می‌شود. این نکته نیز قابل ذکر است که معمولا شرکت‌های سرمایه‌گذاری براساس معیار ارزش خالص دارایی‌ها، در محدوده‌های 60 تا 70 درصد ارزش خالص دارایی‌های خود ارزش‌گذاری می‌شوند. از این بابت نیز قیمت فعلی خگستر کم‌ریسک به نظر می‌آید. اما با بررسی صورت‌های مالی تلفیقی گروه، متوجه خواهیم شد که گروه با زیان انباشته 3183 میلیارد ریالی دست‌وپنجه نرم می‌کند که سهم شرکت اصلی از این زیان، 1388 میلیارد ریال (به ازای هر سهم 925 ریال) است.

بنابراین بهتر است از خالص دارایی‌های این شرکت، زیان انباشته آن را نیز کم کنیم. به این ترتیب خالص ارزش دارایی‌های شرکت مبلغ 5137 ریال به‌ازای هر سهم خواهد شد. با این حساب چنانچه 60 درصد این مبلغ را به‌عنوان مبنای ارزش‌گذاری خود قرار دهیم به قیمت 308 تومان برای هر سهم با توجه به این معیار خواهیم رسید.

نتیجه مطالب مطرح شده در بالا نشان می‌دهد که اگرچه در نگاه نخست قیمت فعلی شرکت گسترش سرمایه‌گذاری ایران‌خودرو از لحاظ معیار P/E و همچنین ارزش خالص دارایی‌ها کم‌ریسک به نظر می‌رسد اما بررسی کامل‌تر و دقیق تر صورت‌های مالی این شرکت شاید بهتر دلیل کم‌اقبالی بازار نسبت به این سهم را نشان دهد. مضاف به اینکه نماد بانک پارسیان که مهم‌ترین زیرمجموعه خگستر است، در ابتدای هفته جاری برای تعدیل سود متوقف شد. تعدیلی که به ظن فعالان بازار، به احتمال فراوان منفی خواهد بود.

* تحلیلگر بازار سرمایه